短板和软肋

在科创板推出之前，尽管我国资本市场已经分了多个层次，但是从市值和业态角度分析，各个层次的资本市场在吸引大市值、新经济企业方面存在明显短板。

原因与我们的A股市场主要是由普通投资者构成，需要以维持市场稳定的视角来进行一系列非市场化的监管有关。

市值隐痛

让我们用在海外或境外上市的中概股典型公司与境内A股公司的市值数据来做比较，双方差距越大的地方，越是需要科创板补齐的A股市场的短板。

因为深交所上市企业是分板块的，而科创板是上交所设立的一个新板块，所以深交所不同板块上市企业的数据更有可比性（见表1）。

目前，海外或境外的中资股上市公司家数有330多家，其中市值最大的两家公司分别是阿里巴巴和腾讯控股，目前两家公司市值如下（见表2）：

数据对比的结果让人很失望，我们的创业板市场已建设了好多年，有近千家上市公司，但其总市值还不及阿里巴巴和腾讯控股两家公司的市值之和（见图4）。

其实在海外或境外上市的大市值股票还有小米（3000亿元市值）、网易（2000多亿元市值）、京东（2000多亿元市值）⁽⁴⁾。而截至2018年11月20日，中小板市场市值排前两名的公司分别为海康威视、顺丰控股；创业板市场市值排前两名分别为宁德时代、迈瑞医疗。这4家公司目前除海康威视外，其余3家的市值均不足2000亿元。

如果我们拿整个A股市场中最大市值的公司跟阿里巴巴和腾讯控股比较，结果见图5。

事实上，我们的两家最大市值的公司都没有在A股上市，这是偶然吗？

我们再看一下目前整个A股市场中市值在2000亿元以上的公司（剔除金融企业），分别为：茅台、中石化、中国神华、长江电力、上汽集团、美的集团、工业富联、海康威视、万科、中国建筑、恒瑞医药、格力电器。

从行业分布上看，主要涉及能源、房产建筑、工业制造、消费品；从企业性质上看，除了工业富联、恒瑞医药外，其余均为央企和大型地方国资企业。而我们前述列举的海外或境外注册制背景下的大市值公司所处行业均为以互联网为代表的新经济类型，企业性质均为民营企业，这恰好是A股市场目前的短板。

其实，在海外或境外上市的其他大市值公司里，还有类似携程、新东方、蔚来、新浪、吉利、阅文、陌陌、阿里健康等好多大家耳熟能详的公司，它们代表着中国的新经济素质，却在拉动着海外或境外市场的指数。

所以，叠加一个新板块，承载新经济，建设层次更为丰富的市场，就显得十分必需和必要。

核准制弊端

“核准制”与“注册制”概念相对应，其含义如下：证券发行核准制即所谓的实质管理原则，以欧洲各国的公司法为代表。依照证券发行核准制的要求，证券的发行不仅要以真实状况的充分公开为条件，而且必须符合证券管理机构制定的若干适于发行的实质条件。⁽⁵⁾

符合发行条件的公司，经证券管理机关批准后方可取得发行资格，在证券市场上发行证券。这一制度的目的在于禁止质量差的证券公开发行。核准制也被称作“实质审核”，主要是欧洲国家和中国常见的上市方式。

历史上，中国股票发行制度经历了审批制和核准制。审批制带有计划经济色彩，行政力量定价，控制发行总量，按计划分配发行指标和额度。由地方或行业主管部门根据指标来推荐企业发行股票，这样的“审批制”已经落伍。

核准制前期有通道制，后期有保荐制。“通道制”即证监会向综合类券商下达可以推荐拟首次公开募股（IPO）的企业家数。券商只要具有主承销商资格，就可获得2～9个通道。“保荐制”历经4轮发行体制改革，是当今A股股票发行的主要审核制度。

可即便是保荐制，因为其核准时间过长，造成了“堰塞湖”现象，导致了大批拟IPO企业因为时间成本错失了最佳发行窗口期。那么把核准时间缩短，不就没有“堰塞湖”问题了吗？问题哪有这么简单。

当下的核准制把股票投资价值判断这件事交给了发审委员，而不是由广大市场投资者决定。这样的做法会让投资者理所当然地认为，炒股不会赔，因为股票都是证监会审过的。如果炒股赔了，那不是自己的问题，而是监管部门的问题。因此，核准制带给市场的错觉也明显与那句投资者教育经典理念——“入市有风险，投资需谨慎”相违背。

不过，这仅仅是核准制带来的表面问题。核准制带来的更深层次问题是审核理念相比经济高速发展的滞后。当下全球很多经济模式并非简单以盈利论英雄，而是以市值论英雄。可我们核准制的上市标准依然是利润指标，这样就会导致一个结果——我国的A股市场错失了大批优质新经济本土企业，例如“BAT”（百度、阿里巴巴、腾讯），它们均在香港地区或海外上市。

因此，A股市场保留了大量传统企业，其投资价值自然无法与新经济企业相提并论。倘若再赶上熊市，投资者在“恨铁不成钢”的愤恨下，也会对核准制口诛笔伐。那么也就不难想象，大众对注册制充满了神往。