那么利润到底是什么

如上所述的就是最简单、最容易理解的利润定义：企业履行完所有财务义务之后剩余的金额。但不幸的是，现实情况要复杂得多。

利润有好多种定义，可以毫不夸张地说，其中有些定义令人困惑，甚至具有误导性。涉及利润时，我们应该准确地知道正在谈论什么，否则，很容易被欺骗。因此，我无法通过掩饰和回避普遍使用的利润定义，来让读者摆脱困境。本章接下来的部分可能会有一系列令人乏味的会计和财务术语。但如果希望阅读后面更令人激奋的各章，了解什么是真正的而不是数学形式上的利润，那么在本章中所做的明确和区分，对你来说就是必不可少的。

利润定义如下：

收入是指销售额或营业收入，是价格和销量（件数）的乘积。

收入还包括利息收入、证券收益之类的财务收入和出售资产所得、退税或其他类似财务资产的非常规收入。

利润取决于三个驱动因素，即价格、销量和成本。成本分为固定成本和可变成本。如果国家征收销售税或增值税（VAT），那么收入中通常就不包含这些税负。但有些做法并不遵循这一标准。

在计算利润时，除了营业收入和营业成本之外，上述的利息收入、出售资产所得等财务方面的收入也应考虑在内。

标准财务报表（利润表）的第一行是收入，这就是为什么我们通常称之为“顶线”（top line）。税后利润（即税后收益），符合我们上面所定义的真正利润，通常位于报表的最后一行，即我们所说的“底线”（bottom line）。

利润实际上是成本吗

一个富有洞察力的观点是把利润解释为成本。“利润是生存的成本。”彼得·德鲁克曾这么说过。[2]他认为，利润由三类成本组成：

● 资本成本。

● 商业成本/创业风险。

● 获得未来工作和养老金的成本。

从这一意义上讲，利润不应被理解为在营业年度结束时有望带有正号的余额。与之相反，为了确保企业的生存，利润更应像成本一样被优先考虑。

用于确定利润的一系列名词和形容词增加了混乱，而非使之更为明晰。首先，我们来看一下与利润相关的名词：结果、所得、酬金、盈余、利润、收入、收益和差额。然后，我们把问题复杂化，加入运营、持续运营、初步、名义、实际、通货膨胀调整、非经常性等修饰语，以及不同组织层级（企业、团队、业务部门）之间的区别和时期（季度、年度），还有基于企业账簿中明确记录的营业收入和成本的账面利润。最后，我们还有正常利润和经济利润等利润概念，后者考虑了资本的机会成本。

现在你明白为什么在谈到利润时，我们需要予以明确和区分了吧？

在各种新闻报道和会议中，人们通常并不清楚所讨论的是哪一种利润。在财务领域，有些衡量利润的标准自成体系，但和真正利润的定义，即企业履行义务之后的余额，并没有任何共同之处。人们倾向于认为这种行话源于故意混淆策略，因此，公众（有时候甚至是内部人士）难以理解和区分不同的概念和术语。至少在一定程度上，这种行话造成了对单个企业或行业利润状况的普遍混淆和误解。

本书的目的并不是全面分析和研究各种复杂的利润计算方法。它们是专业会计文献所应讨论的内容。通过后面这些章节，我要达到的目的是，为读者简明扼要地解释最常见的利润术语及概念。但我要提一个建议：任何讨论中，只要出现“利润”一词，为了清楚起见，你就应该问一下，它包括什么，不包括什么。

厘清利润的各种缩写词

除了上述术语之外，在各种报告中还经常出现大量缩写词，例如EAT（税后收益）、EBT（税前收益）、EBIT（息税前收益）和EBITDA（息税折旧摊销前收益）。我们接下来仔细研究一下这些术语。

● 税后收益（EAT）：通常被称为净利润或净收入。从根本上讲，这是最重要的利润术语，因为这是股东所保留的收益金额。在本书中提到净利润或净收入时，我们指的就是税后收益。

● 税前收益（EBT）：顾名思义，这一利润数字没有扣除所得税。因此，这并不表示企业所有者为自己保留的真正利润。

● 息税前收益（EBIT）：通常把这一重要的利润数字称为营业利润，但在使用时并不统一。如果企业的债务以及由此产生的利息支出很高，那么息税前收益看起来会比税后收益即净利润更为可观。这就是息税前收益成为企业财务报告中非常普遍的指标的一个原因。

● 息税折旧摊销前收益（EBITDA）：与息税前收益相比，这一金额更高，因为它包括厂房、机器设备和无形资产的折旧和摊销。这一术语因此通常也被称为营业利润。有时候，会对这一数字进行调整，以反映非常规支出和收入。这样，人们会使用“调整后息税折旧摊销前收益”这一术语。正如我们上面所定义的那样，息税折旧摊销前收益几乎与税后收益没有任何关系。尽管如此，对一个企业的估值通常会以息税前收益或息税折旧摊销前收益的倍数来表示。对于息税折旧摊销前收益，折旧和摊销的不仅包括实物资产，还包括收购后企业价值的减值（write-down），即商誉。这些金额往往相当巨大。

不同水平的“利润”之间的关系如表1-1所示。

上述这些解释再次强调了高度关注某人使用的利润术语或概念的重要性。否则，就会很容易被愚弄或误导。

为了提高或夸大利润数字，人们似乎会运用无限的想象力。有位商业记者给我发了这样一则评论：“我经常参加年度股东大会。管理者会抛出各种重要的数字和指标，但明显是为了掩饰自己的错误和问题。其中一个指标是EBITDAR（R代表重构）。有时候，这些数字听起来就像是专门为收益会议编造的。在新经济中，首席财务官把企业的‘烧钱率’[3]炒作为成功指标。这让我很困惑，并开始使我认为利润更多的是‘希望有’，而不是‘必须有’。”[4]

在21世纪初，新经济泡沫的破裂根本就没有削弱这方面的创造力。最近我听到了一个称为EBITDAL的新变化形式。L代表租赁，这表明企业显然已经把租赁成本添加到利润数字中了。人们可以添加到这些定义中的字母数量似乎是无限的。

话又说回来，根据一本杂志的说法，当“损失再次变得‘性感’”时，人们为什么还要担心呢？最近在美国上市（IPO）的所有公司中，80%以上从来没有实现过盈利。[5]2019年5月10日，拼车公司优步（Uber）上市。但当时的数据显示，2018年优步亏损了38亿美元。同时，优步宣称其“核心平台贡献利润”为9.4亿美元。

同年，共享办公空间提供商众创空间（WeWork）亏损了19亿美元，营收18亿美元。于是公司想出了一个名为“社区调整后EBITDA”的新指标，排除了营销支出之类的成本项目。然后是高朋公司（Groupon），这是一家提供折扣商品和服务的全球性电子商务平台。尽管该公司亏损总计4.2亿美元，但仍然宣称“调整后的综合部门营业收入”为6100万美元。创造性的新指标不包括新客户的获取成本。高朋公司认为这项成本是对其未来的投资。[6]

一位记者用讽刺性的标题“成本前利润”详细阐述了这一现代趋势，即对实际上很惨淡的利润状况展现乐观的态度。“有些年份，真正的利润微乎其微，或完全不能令人满意。这时候企业就会变得非常有想象力，会在净利润或折旧中添加税收和利息。如果这一数字还不够好看，就会加入‘特殊项目’或一次性费用。一家企业会在很长一段时间内用其想要的任何项目修饰利润数字，直到和竞争对手的相比，这一数字看起来还不错为止。但这一数字已不再能说明企业的真实盈利能力。”[7]

这位记者补充道：“很多企业认为EBITDA很重要。但对我来说，这一数字根本就不能说明什么。如果企业的收入抵销不了折旧，那就是在毁灭资本，并很可能是在走向灭亡。”[8]

用回报率表示利润

人们更喜欢的表示利润的方式是回报率，因为这样就能够在企业、商业部门和行业之间进行更好的比较。回报率是以利润水平（无论如何定义）为分子，以参考或比较基础为分母的比率。上述任何利润指标都可以用来确定回报率。该比率通常以百分比表示。

最常用的回报率公式如下所示：

该比率表示有多少百分比的收入留作利润。如果在式（1-3）中用净收入或EAT代替收入，所得百分比就是净销售回报率。同样，我们把这一数字称为“净利润率”。

我们还可以衡量相对于所投入资本的利润（收入）。这一比率用资本投入总额（即资产）和利润（不管采用何种定义）来计算资产回报率：

实践中常用的是包含利息的式（1-4）的变化形式。原因是资产收益由利润和利息组成。运用这种方法，我们可以得到公式：

由于利息可作为费用进行扣除，我们还可以得出如下变化形式：

式中，s代表企业税率。

这些公式的其他变化形式还有投资回报率（ROI）、已动用资产回报率（ROCE）和净资产回报率（RONA）。对于ROCE和RONA，计算时用总资本或根据应付账款和应收账款调整之后的总资产。

股东权益回报率（ROE）把利润表示为股东权益的百分比：

股东权益定义为总资产减去负债（通常是债务）。和其他公式一样，该公式中分子的利润会有不同的变化形式。

不同类型回报率之间存在如下关系：

资产周转率定义为收入除以资产，表示一年内资产周转的频率。不同行业的资产周转率差异很大。表1-2体现了不同行业和国家的大企业在资产周转方面存在的差异程度。

如果资产周转率小于1，那就意味着销售回报率大于资产回报率。用式（1-8）求解资产回报率，可以得到：

该式表明，资产回报率与销售回报率和资产周转率存在正比关系。

对于股东权益回报率和资产回报率之间的关系，资产负债率所起的作用至关重要，而该比率是负债除以总资产。

我们用一个数据例子来说明一下。总资产为100美元，其中50美元是借来的，资产负债率为0.5。息前利润为10美元（暂时忽略税收），负债利率为5%，而这意味着50美元的负债需要付出2.50美元的利息。

因此，我们得出扣除利息后的利润为7.50美元。我们用式（1-4）可以得到资产回报率为7.5%。根据式（1-7），股东权益回报率为15%。用式（1-5）计算资产回报率，在分子中包含利息，我们得到的资产回报率为（$7.50+$2.50）/$100=0.10，或10%。如果用式（1-6）并假设企业税率为30%，那么我们就可以得到资产回报率为（$7.50+$2.50×0.7）/100=0.0925，即9.25%。

现在，如果我们把负债金额从50美元增加到60美元，而把股东权益减少到40美元，那么会出现什么情况？收入和息前利润保持不变。在这种情况下，应付利息金额为3美元，息后利润则为7美元，资产回报率下降到7%。根据式（1-10）得出的股东权益回报率为7/40×100%=17.5%。这展示了所谓的杠杆效应。如果利率低于资产回报率，则较高的债务水平将提高股东权益回报率。然而，较高的债务水平也会增加企业的风险。当利率高于内部收益率时，杠杆效应成为负值，即较高的债务会降低股东权益回报率。

和报告绝对利润相比，销售回报率、资产回报率和股东权益回报率等指标更具优势。可以利用它们在业务部门、企业、行业甚至国家之间进行比较，尽管每个指标都衡量的是利润获取的不同方面。在后面的各章中，我们会继续讨论这些内容。

以一家中型消费品制造商为例，我们来一起说明所有这些财务指标。表1-3显示了上一财年的一些重要数据。公司总资产为1.34亿美元，收入为9100万美元。每年资产周转率为0.679。该公司的净销售回报率为10.3%，基于EAT的资产回报率为7.0%，资产负债率为58.2%。这意味着根据式（1-10），股东权益回报率为16.8%。由此可见，总体而言，该公司利润和财务状况相当稳健。

名义利润与实际利润

到此为止，我们只讨论了会计上的名义利润。这就意味着，无论我们选择哪一个数值，利润数据均以当前货币单位表示。如果根据通货膨胀情况对名义利润进行调整，我们就会得到所谓的实际利润。在通货膨胀相对较低的时期，如我们自1994年以来所经历的情形，名义利润和实际利润之间的差异很小。在截至2019年的25年时间里，美国年通货膨胀率只有5次超过3%，并且有12年低于2%。这和20世纪70年代有很大的不同。1971～1982年，有8年的年通货膨胀率超过6%。同时期，欧洲也经历了类似的通货膨胀情况。

我们假设一家企业的收入为1亿美元，税后利润为1000万美元。耗资5000万美元购买的机器分5年折旧，最后一次性全部更换。年折旧额为1000万美元。5年内企业业务保持稳定，即每年名义收入和名义利润保持不变，分别为1亿美元和1000万美元。每年5%的通货膨胀率，意味着机器的价格每年上涨5%，这会对企业产生什么影响？5年后更换机器的成本不是5000万美元，而是6380万美元。这1380万美元的差额就是“虚拟利润”（phantom profit）。

我们也可以用另一种方式来表示。实际利润每年下降5%。在第5年，企业名义利润为1000万美元，而实际利润仅为780万美元。企业必须把折旧的减税水平提高总计1380万美元，以抵消通货膨胀的影响，从而保持相同的实际购买力。但折旧的计税基础仅为初始购买成本，折旧总额不能超过初始购买成本。

税款是根据名义利润征收的。因此，虚拟利润也需要纳税，即使它们并没有带来实际价值的增加。关于通货膨胀的其他影响，例如，如何以更高的价格形式转嫁更高的投入成本的问题，我们建议读者去查阅专门的参考文献。[9]在高通货膨胀时期，企业应该努力保护自己的实际利润，而不要被虚拟利润的诱惑蒙蔽。

利润和机会成本

我们不妨假设，如果某项现有业务可产生8%的资产回报率，那么，企业是否应该继续开展这项业务？有人愿意投资预期资产回报率为8%的项目吗？继续或终止这一项目，哪个选择更为明智？

对于这些问题，答案绝不是非黑即白那样明确的。与之相反，答案取决于不同的可选方案。假设在各种情况下的风险是类似的，如果其他投资的预期资产回报率只有6%，那么企业就应该继续开展现有的业务或投资拟议的项目。但是，如果其他投资机会能够提供10%的资产回报率，那么，投资这些项目就会比继续开展这一业务或追求类似新项目更有意义。

我们在这里所讲的一些利润概念并不涉及会计成本，即实际所花费的金额，而是涉及所投资本的机会成本。这些机会成本是指，在风险水平相当的情况下，从其他投资中可获得的回报。所谓的正常利润是指所有者或投资者为了弥补他们的机会成本而必须赚取的利润。如果投资项目的利润低于预期，股权投资者就会撤资，重新投资到能获取更高回报的项目上。在竞争激烈的资本市场中，企业必须至少赚取正常利润，这样才能吸引足够数量的股权投资。

所谓的经济利润（EP，也称为超额利润）衡量的是企业的利润是否超过所投入资本的机会成本。换句话说，经济利润是由资产回报率（ROA）与总资本成本之差乘以企业的总资产得出的。因此，我们可以将经济利润定义为：

式中，WACC是加权平均资本成本。在确定正常利润和经济利润方面起重要作用的是资本投资者所要求的风险调整后的最低回报率，这就使得WACC这一变量对股权投资者和债务投资者都具有重要意义。加权平均资本成本可定义为：

式中，股权、负债和资产是按市场价值而不是账面价值衡量的，e是股权投资者所要求的回报，f是债务投资者所要求的利息，s是企业税率。

负债的价值按税后计算，因为利息（资本成本）是可以减税的（deductible）。

e是式（1-12）中的一个关键变量，表示股权投资者所要求或期望的回报。其值可以用资本资产定价模型（CAPM）计算出来，即无风险资本投资加上风险溢价。[10]这就是利润中与风险有关部分的计算方法。

在互联网上，我们很容易找到加权平均资本成本的历史数据。在2020年初，苹果公司的加权平均资本成本为8.39%，而IBM的加权平均资本成本为7.95%，埃克森美孚的为7.7%。中国公司阿里巴巴的加权平均资本成本明显更高，为13.35%。相比之下，日本公司的加权平均资本成本往往较低。索尼的是5.34%，而丰田的只有2.12%。

由于风险不同，不同业务部门的加权平均资本成本会有所变化。戴姆勒（梅赛德斯）的传统汽车业务的加权平均资本成本是8%，但旗下子公司戴姆勒移动出行公司新业务的加权平均资本成本是15%。[11]同一企业的加权平均资本成本也可能因国家而异。康普集团（CompuGroup Medical S.E.）的加权平均资本成本在德国是6.1%，在波兰是7.0%，在土耳其是8.7%。[12]

我们用数据来说明这些影响。我们不妨假设，一家公司的总资产为1亿美元，产生的资产回报率为10%，加权平均资本成本为8%。那么经济利润是10000万美元×（0.1-0.08）=200万美元。换言之，该公司赚取的利润比其资本成本多200万美元。

在实践中，经济利润的概念经常以经济增加值（EVA）的形式出现。这是思腾思特咨询公司（Stern Stewart）提出的一个观念。[13]许多企业采用EVA的概念来管理业务。经济利润甚至在私有企业中发挥着核心作用。科氏工业集团（Koch Industries）是世界上最大的家族企业，其年销售额高达1100亿美元。该公司首席执行官查尔斯·G.科赫（Charles G. Koch）认为，资本的机会成本是该公司管理业务的关键指标。[14]采用资本的机会成本作为比较基础的基本观念并不新鲜。这是阿尔弗雷德·马歇尔（Alfred Marshall）在1890年最早提出的。[15]在现金流折现法（DCF）中也体现了同样的观念。

利润与风险

利润与风险正相关是经济学的基本规律之一。换言之，即获取更高利润的机会意味着更大的风险。我们可以把这一规律提炼为决策的一个简单原则。对于给定水平的利润，人们往往倾向于风险较低的方案；反之，如果风险相同，人们就会更倾向于潜在利润最高的方案。哈里·M.马科维茨（Harry M. Markowitz）因为在这方面的开创性研究而获得了1990年的诺贝尔经济学奖。该研究结果最初发表在1952年的一篇论文中。马科维茨的研究表明，与单一投资相比，人们可以通过多元化的投资来达成更有利的风险-收益组合。[16]后来，许多学者对马科维茨的基本原则进行了扩展，并建立了很多模型。其中最著名的一个模型是基于威廉·F.夏普（William F. Sharpe）研究的资本资产定价模型。[17]这一模型解决了投资的整体风险中哪部分无法通过多元化来消除的问题，解释了资本市场如何评估高风险的投资机会。