第三节　公司金融目标

一、公司金融目标的主要特征

公司金融目标是公司进行金融实践活动所期望达到的目的，是评价公司金融行为是否合理的标准。确定合理的公司金融目标，对公司金融活动乃至整个生产经营活动具有重要意义。公司金融目标应具备以下特征：

1．准确、清晰

公司作为营利性的实体组织，其目标首先是生存，其次是发展，最终目的是长期盈利。公司金融目标必须服务并体现长期盈利的终极目标，与此相悖或联系不紧密的目标均可视为不准确或不清晰的目标。不准确的目标可能不具备可操作性，因而发挥不了引航的作用。不准确的目标一旦具备可操作性，则会把公司引入歧途。不清晰的目标犹如无目标。

西方国家公司金融目标经历了“融资数量最大化”“利润最大化”“股东财富最大化”“企业价值最大化”四个阶段。融资数量最大化和利润最大化目标就不具备准确、清晰的特征。融资数量多少才算最大？融资数量达到最大时能否保证投资效果也最大？利润最大是短期内最大还是长期最大？是多大投资额下的利润最大？是单纯的数额上的最大还是实际价值最大？此外，还有的公司把增加市场份额、增加利润或加快成长作为公司金融目标。虽然这些目标在日本的公司取得了成功，但它们具有两面性。许多成功地增加了市场份额的公司发现，较高的市场份额并不总是能带来较高的利润和定价权力。有些公司，尤其是政府所有的公司，将社会福利功能作为公司金融目标。例如，一家以就业最大化为目标的公司会相应调整人力资源的配备决策，即公司在其运作的所在地会尽可能地提供就业机会，但这个目标可能会给公司的长期稳定造成致命性的打击。

2．简便、可行

简便是指公司金融目标的表述简洁，易于被理解，计量简单。可行一般有三个含义：①适应性，即公司金融目标能适应经济环境、金融环境、政策环境的变化，以及公司不同发展阶段的战略要求；②协调性，即所确定的公司金融目标能协调各种关系，如投资者与管理者、股东和债权人等利益相关者之间的关系，也能协调不同投资项目之间的关系；③有效性，即能迅速地评估成功与失败。

3．稳定、系统

目标一旦确定，公司将依据目标对金融行为做出调整，制定各种行为准则和制度体系。目标稳定，制度则稳定。制度稳定，不确定性就少，风险也会降低。系统是指公司金融目标必须是主导目标约束下的多层次的多元目标体系。金融活动是现代公司经营管理活动中一个十分重要的子系统，是一个多元的筹谋策划系统及综合目标群。在这个综合目标群中，有一个目标是处于支配地位、起着指导作用的，称为主导目标；其他处于被支配地位、对主导目标的达成具有配合功能的目标，称为辅助目标。例如，公司金融活动在实现“价值最大化”这一主导目标的同时，还必须实现履行社会责任、加速公司成长、提高公司信誉等一系列辅助目标。这一系列辅助目标又可以划分为若干层次，比如融资活动就可以分为预测资本需要量、选择融资渠道、确定融资方式、决定最佳资本结构等部分。公司金融活动的这种层次性和细分化，使公司金融目标成为一个由整体目标、分部目标和具体目标构成的层次结构系统。整体目标是公司整个金融活动所要达到的目标；分部目标是指在整体目标的约束下，公司进行某一部分金融活动所要达到的目标；具体目标是在整体目标和分部目标的约束下，公司从事某项具体理财活动所要达到的目标。

二、经典的公司金融目标

现代公司普遍采用两种经典的公司金融目标，即股东财富最大化目标和公司价值最大化目标。

1．股东财富最大化目标

股东财富最大化目标是指公司应为股权投资者创造或者获取尽可能多的财富。在上市公司，股东财富最大化可以用股票价格最高或股票市场价值最大来替代。在非上市公司或上市公司，股东财富是否最大化均可以通过公司股权内在价值的高低来衡量。有三条理由支持公司使用股东财富最大化目标。

（1）股票价格是所有衡量指标中最具观察性的指标，可用于判断一家公开上市公司的表现。与不经常更新的收益和销售额不同，股票价格会不断更新，从而反映来自该公司的最新消息。因此，管理者可以从市场上的投资人那里获取对他们每一举措的即时反馈。

（2）在一个理性的市场中，股票价格趋向于反映公司决策所带来的长期影响。会计的衡量指标，如收入或销售指标、市场份额，只着眼于公司决策对当前运作所产生的影响；而股票价格则是公司前景与长期状况的函数。就投资者而言，股票的价格趋向于反映它本身的价值。

（3）该目标可以让决策者在以最好的方式选择项目并且进行融资时做出明确的说明。

2．公司价值最大化目标

公司价值最大化目标综合考虑了股权投资者、债权投资者的投资期望，以及其他相关者的利益。该目标是指通过公司的合理经营，采用最优的理财策略，在考虑资本的时间价值和风险报酬的情况下，不断增加公司财富，使公司总价值不断趋向最大化。

将价值最大化作为现代公司的金融目标，兼顾了所有投资者的利益，也有利于克服管理上的片面性和“短视病”，对公司的生产经营和资产经营而言，可从更广阔的视野和更长远的考虑上发挥其统帅作用。

3．两者的比较与现代公司的选择

在现代公司中，股东聘请管理者代替他们负责公司的日常运作，而这些管理者需要从银行或其他债权人那里筹措资金来支持公司的运转。然后，股东根据经营者反映的有关公司的信息做出反应，同时公司必须在一个较大的相互关联的社会环境中来运作并不断做出决策。股东、债权人、管理者及社会环境等在一个理想环境⁽³⁾下的组合模式如图1-5所示。

上述模型中，股东被假设为有权力约束和罢免那些不打算实现股东财富最大化的经营者。为了保证这项权力的运用，股东们设立了两个机构——股东大会和董事会。受股东大会的委托，董事会的职责就是确保经营者为股东尽心尽力。然而，在现实中，股东大会因股东不愿意参会而无法发挥实际控制作用。董事会约束管理者并使之为股东财富升值而努力的作用也因各种因素的制约而大打折扣。股东和债权人之间利益冲突的根源在于两者对现金流量要求权的差异。债权人通常对公司现金流量具有第一位的求偿权，但在公司能获得足够的收入以履行偿还债务的义务时，他们只能收到固定的金额。股权投资者只对剩余现金流量有求偿权，但如果公司没有充足的现金流量以履行其在财务上的债务义务，股权投资者有权选择宣告破产。因此，债权人要以比股东更消极的眼光来看待项目选择和其他决策中存在的风险，因为如果项目成功了，债权人除了收回本金和利息外，不能参与分享项目所带来的收益，而一旦项目失败了，他们将承受巨大的损失。因此，股东和债权人可能在许多问题上产生分歧。

股票价格由金融市场决定。假定金融市场达到有效率的程度，并且所利用的信息能够用于对未来现金流量和风险做出可以衡量的并且是无偏差的估计，那么市场价格将反映真实的价值。在这样的市场中，无论是衡量者还是被衡量者，都会把市场价格作为判断公司成败最合适的标准，进而接受它。如果信息被封锁、耽搁或是具有误导性，那么市场价格将会背离真实价值，即使市场其他方面仍是有效的。不论在学术界还是在实践中，许多人都认为，即便信息的获取是畅通无阻的，市场仍不能达到有效率的状态。在这两种情况下，股票价格最大化的决策可能与公司长期价值的最大化不一致。而公司在追逐股东财富最大化的过程中，不可避免地会产生一些无法忽略的社会成本。所以，如果单纯强调股东财富最大化，公司金融将面临以下风险：①受雇替股东运作公司的经营者可能会有他们自己的利益诉求，而这种利益可能会背离股东财富最大化的目标。②股东能够通过剥夺公司贷款人和其他权益所有人的财产而增加自己的财富。③在金融市场中，股东要对信息做出反应，但有时信息本身就是错误的或杂乱的，而且股东所做出的反应也可能与信息本身不相符。④只强调股东财富最大化，可能引发高昂的成本，如代理成本、交易成本、资本市场资源配置功能弱化的不利影响等，这些成本很大一部分不会体现在股东的收益或财富中，也不会体现在公司的收入中。现实世界中，图1-5将转变成图1-6的形式。

当我们往公司里再引入雇员、客户等利益群体的时候，这些利益的冲突就会更加激化。首先，公司的雇员可能很少或者根本不关心股东财富的最大化，他们更加关注提高工资、福利待遇等。在某些情况下，他们的利益可能会与股东财富最大化发生直接的冲突。其次，公司客户可能希望他们想要购买的产品或服务能够以较低的价格出售，以最大限度地满足他们的需要，但这样可能又会与股东的期望发生冲突。因此，股东财富最大化在现实中无法有效指导公司的金融行为，有必要选择其他的目标来尽可能地协调股东与管理者的利益、股东与债权人的利益、公司与市场间的矛盾、公司与社会的冲突等。

目前，理论和现实都证明无法完全解决上述问题，但偏向于从股东财富最大化延伸到公司价值最大化，这样至少将股东和债权人的利益统一起来了，而且也适用于非上市公司，其他问题则通过金融契约、激励合约等制度来解决，即公司治理。本书以公司价值最大化作为公司金融活动的总体目标。

三、公司价值最大化目标主导下的目标体系

公司金融最有力的同时也是最脆弱的地方，就是它始终强调尚不完美的公司价值最大化目标，公司治理在一定程度上弥补了这一目标的缺陷。基于这种强调，公司金融保持了自身的一致性和连贯性，也发展了许多有效的模型和理论，主要与以“正确”的方式制定投资、融资和股利决策有关，形成了一个相对完整的公司金融活动体系，如图1-7所示。